脫離熊市前的區間震盪
高存款、低失業下的「經濟衰退」
內容摘要
盈餘的品質降低，投資的情緒樂觀
趨緩中的經濟，依然頑強的通膨
脫離熊市前的區間震盪
盈餘的品質降低，投資的情緒樂觀
自從區域銀行風波以來，S&P 500 指數呈現震盪走高的格局，投資人在經濟可能進入衰退的疑慮下，投資情緒依然高昂，場外等候已久的資金似乎也迫不及待的想要進場。S&P 500 指數從 3 月 18 日最低的 3,808.86 點走高到周五 4 月 28 日 收盤的 4,169.48 點，上漲了 9.5%。
然而，仔細分析 S&P 500 公司市值增加的來源發現，在這段時間，S&P 500 公司市值增加了 3 兆美元，其中有 48.6%，即 1.46 兆美元，來自於 FAANMG + Nvida 公司。如果把蘋果持股超過 40% 的波克夏公司也計入，大型科技股佔這一波的漲幅已經超過 50% (表一 S&P 500 公司近期價值增長的來源)。
投資人不僅要問，這樣的上漲趨勢得以持續嗎？
表一 S&P 500 公司近期價值增長的來源
從公司公佈最近季度的盈餘數字來看，華爾街的確有樂觀的理由。除了奈飛最近季度的營業收入不及分析師預期外，微軟 (MSFT)、谷哥 (GOOG/GOOGL)、亞馬遜 (AMZN)、輝達 (NVDA)、Meta 的營業收入和每股盈餘 (EPS) 都超過預期，與部分分析師認為在聯準會加息效應下，第一季公司獲利將可能出現下滑的預測，大相逕庭，也造成投資人短期樂觀的情緒 (表二 FAANMG + Nvida 公司表現超過分析師預期)。
表二 FAANMG + Nvida 公司表現超過分析師預期
但是，如果與去年同期相比，我們卻看到一個令人不安的現象。
在之前提到的大型科技股公司中，除了亞馬遜營收增長 9.4% 而且獲利轉虧為盈以外，其他的公司如谷哥、Meda與奈飛出現共同的現象是，收入較去年增高，但 EPS 卻較去年同期減少。即使是表現良好的微軟，EPS上升的程度 (10.4%) 也跟不上收入增加的百分比 (15.2%)。Nvida 更是在最近季度營收下降21%，獲利衰退 33% 的情況下，在 3/18～4/28 期間，股價大幅上漲了37.5%。
這一切都說明了大型科技公司普遍是在盈餘品質下降的同時，達成了股價可觀的漲幅。
S&P 500 公司的價值增長來自於少數大型科技股的貢獻，本來就呈現價值增長不均𧗾的現象，同時，大型科技公司的盈餘品質又不如去年。可以推論的是，指數和大型科技股大多數的價值增長都來自於對未來樂觀的預期。而其中，聯準會加息接近尾聲與近期AI 題材的發酵是兩大利多因素。
聯準會加息接近尾聲為大家有目共睹，區域銀行風波造成銀行緊縮信貸政策的預期，也造成聯準會下周加息之後就停止升息的預期大幅上升，股市的確有樂觀的理由，造成底部預期的提高。但是，AI 的題材在接下來經濟趨緩，甚至可能衰退的情況下，要實質轉化成營業的收入與獲利，在短期內卻不容易實現。
然而，華爾街的耐心有限。接下來，在經濟前景充滿不確定性，大型科技公司短期內營收也難以大量提升，盈餘品質堪慮的情況下，卻使得近期市場上漲的動能可能無以為繼。
表三 大型科技公司的盈餘品質較去年同期下降
