本期重點
高度週期性的半導體產業（一）
半導體產業的研發費用
超越半導體產業週期的公司（二）
公司兩大業務
深挖業務內容
重要客戶群體
產業結構與競爭優勢（三）
整體市場規模
市場佔有率
與主要對手對比的競爭優勢
正在醞釀中的利多
不斷提高的獲利
表現良好的股價
相對穩定的營收
聚焦於核心業務（四）
以併購擴大市場
預計的財務效益
財務槓桿的挑戰
獲利稀釋的風險
強大的合併綜效
預期公司股價的表現
高度週期性的半導體產業
眾所皆知，半導體是個具有高度週期性的產業。 在之前的文章中，我們提過，Micron 在 2015/16 年、2019/20 年和 2023 年，公司都出現營收衰退、獲利下滑的現象。除了 2023 年因為股市從熊市復甦之外，產業進入下降週期往往也帶來股價下跌。記憶體行業幾乎每 2 年就要出現一次調整，行業週期性非常明顯。
表一 Micron 的行業週期
即使是領導全球半導體晶圓製造的 TSMC，在 2012、2015、2018/19 和 2023 年，營收也出現趨緩甚至負成長，獲利出現衰退或停滯。換句話說，在過去，半導體代工行業每 2～3 年也要出現一次行業的週期（表二）。除了因為從熊市回升之外，公司的股價在這些年度往往也受到影響。
表二 TSMC 的行業週期
半導體產業的研發費用
在長期觀察半導體行業發展的同時，我們注意到一個特殊的現象。那就是，
由於受到終端市場需求的影響，半導體產業固然每幾年會出現一次週期。但是，半導體大廠每年研發費用的支出卻不受行業週期的影響，幾乎毫無例外的年年成長。
從表三，我們清楚的看到，在過去十幾年間，從 2011 年到現在，TSMC 的營收雖然有高有低，但是研發費用卻年年增長，沒有一年衰退。2023 年，TSMC 的營收衰退 6%，但當年的研發費用高達 58 億美元，依然較前一年增長 9.6%，與行業的週期無關。
表三 TSMC 的年度營收和研發費用
同樣的，在過去的十幾年間，從 2011 年到目前，不論行業經歷擴張或是進入低谷，Micron 的研發支出照樣年年增加。2023 年，Micron 的營收衰退幅度高達 49.5%，但公司的研發支出依然與 2022 年持平，維持在 31 億美元的水準（表四），週期性極為強烈的記憶體行業也出現同樣的情況。
表四 Micron 的的年度營收和研發費用
半導體製造行業如此，半導體設計行業也是如此。執半導體設計行業牛耳的 Nvidia，公司營收雖然在 2014 年和 2020 年出現了衰退，但是，研發費用也是年年增長（除了 2016 年小幅減少 2% 以外）。在最近的 12 個月，Nvidia 研發費用甚至成長到 106 億美元（表五），規模為 TSMC 的 1.83 倍。
半導體產業的研發支出龐大，又不受產業景氣的影響， 誰是最終的受益者？ 今天，我們把目光投向這一家位於半導體產業，卻不受半導體產業週期影響，營收和獲利年年成長，股價也呈現穩定上升趨勢的公司。
表五 Nvidia 的年度營收和研發費用
