本期重點
市場破新高（上）
就業市場依然強勁？
關稅談判的結果是利多嗎？
關稅談判膠著之處（下）
經濟進入關稅上升期
估值倍數的壓力
市場破新高
上週四勞工局公佈的 6 月就業數據為上半年的經濟寫下了註腳，就業市場出乎意料的強勁，不僅失業率下降到 4.1%，低於預期的 4.3%（表一），非農就業人數 147K 也遠高於預期的 110K。就業市場沒有趨緩，聯準會在 7 月降息的希望也隨之破滅。但是，經濟表現良好，失業率仍低，市場聞訊上漲，加上關稅談判結果將至，S&P 500 指數再破新高，終場收盤於 6,279 點。
不過，聯準會如果在 7 月不降息，由於 8 月沒有 FOMC會議，最快降息的時間將發生在 9 月，形成我們在上一篇文章中提到的「降息的真空期」。
在降息的真空期中，新的關稅稅率即將展開，一旦通膨上升，如果就業市場不如表面上的強勁，那就代表經濟的動能在某種程度上還是受到關稅政策的影響。接下來迎接投資人的恐怕是上升的通膨與放緩的經濟，也難怪目前的牛市被稱為「情緒最為悲觀的牛市」。
我們不禁要問，
就業市場依然強勁嗎？
關稅談判的結果如何影響市場？
市場的估值是否過高？
目前的市場存在哪些風險？
表一 失業率（%）
就業市場依然強勁？
6 月就業數字表面上非常強勁，但是，如果要雞蛋裡挑骨頭的話，我們看到，在 6 月新增的 147K 非農就業人數中，有高達 73K 的就業來自政府部門（表二），不但高於 5 月的 7K，也高於過去 3 年平均每月新增就業人數的 31.8K。
表二 政府部門新增就業人數（千人）
更重要的是，如果進一步拆解過去十年每一個月的資料，我們發現：
當政府部門 6 月的就業人數低於 5 月時（如 2016、2022 與 2024 年），7 月的就業人數往往出現上升。
當政府部門 6 月的就業人數遠大於 5 月時（如 2018、2019、2021 與 2023 年），7 月的就業人數往往大幅滑落。
我們正處於第 2 種情況（表三 ）。
會造成這樣的結果的原因是：
6 月是許多州和地方政府財政年度的最後一個月。有些政府單位會出現消化預算的行為，提前進行人事安排，以免被認為經費過剩，造成明年的預算遭到削減。
同時，新增的 73K 個崗位，絕大部分來自州政府的教育部門。受到政府效率部門的影響，聯邦政府就業人數減少 7000 人。但由於暑假來臨、合約結束，許多政府教育單位提前聘用人力，造成的結果往往是 7 、8 月就業出現負值或降低。
換句話說，政府部門 6 月強勁的就業表現，可能只是暫時性的招聘現象，並非反映勞動市場的真實需求。
目前，政府部門 6 月就業人數較 5月大幅增加 66K，為過去 10 年來第 3 高（僅次於 2019 年和 2021年），7 月就業人數大幅下降的風險極高。
表二 過去 10 年，政府部門 5、6、7 月新增就業人數（千人）
表三 與上月相比，政府部門就業人數變化（千人）
